여러분은 투자 세계의 전설적인 성공 스토리를 들어본 적이 있으신가요? 1985년, 데이비드 스웬슨이라는 한 남자가 월스트리트의 화려한 경력을 뒤로하고 예일 대학 기금 관리를 맡으면서 시작된 투자 혁명 말입니다. 그의 혁신적인 투자 철학은 무려 20년간 연평균 11.8%라는 경이적인 수익률을 기록하며 ‘스웬슨 모델’이라는 투자 전설을 만들어냈습니다.
하지만 모든 성공 스토리에는 뒤이어 오는 변화와 도전이 있기 마련입니다. 최근 몇 년간 이 전설적인 투자 모델에 균열이 생기기 시작했고, 투자 업계는 새로운 현실을 직면하고 있습니다.
스웬슨 모델의 탄생과 성공 신화
혁신적 투자 철학의 시작
데이비드 스웬슨이 예일 대학 기금 관리를 시작했을 때, 그는 기존의 투자 패러다임을 완전히 뒤바꿨습니다. 그의 핵심 아이디어는 바로 ‘대체 자산’을 활용한 새로운 접근법이었습니다. 전통적인 주식과 채권 중심의 포트폴리오 대신, 사모펀드, 헤지펀드, 부동산, 원자재 등 다양한 대체 자산에 투자하는 것이었죠.
스웬슨의 전략은 매우 논리적이었습니다. 대체 자산은 쉽게 매각되지 않는 유동성 위험을 감수하는 대신, 그에 상응하는 유동성 프리미엄을 제공한다는 것이었습니다. 마치 급한 돈이 필요할 때 바로 팔 수 없는 부동산이 예금보다 높은 수익률을 제공하는 것과 같은 원리였죠.
완벽한 조건의 만남
예일 대학 기금은 이러한 새로운 투자 모델을 적용하기에 완벽한 조건을 갖추고 있었습니다. 교수직에 기부된 돈은 해당 기관에 영구적으로 남게 되고, 그 수익만을 교수의 급여와 연구 비용에 사용하는 구조였기 때문입니다. 즉, 급하게 돈을 빼낼 필요가 없는 ‘인내심 있는 자본’이었던 것이죠.
1999년부터 2009년까지 예일 기금의 성과는 가히 경이적이었습니다. 연평균 11.8%의 수익률을 기록하는 동안, 같은 기간 모든 주식으로 구성된 공개 시장 포트폴리오는 마이너스 수익률을 기록했습니다. 이는 마치 모든 사람이 주식 시장에서 돈을 잃는 동안, 스웬슨만이 비밀스러운 보물 지도를 가지고 있었던 것과 같았습니다.
신화의 균열: 최근 성과의 급격한 변화
2022년부터 시작된 반전
하지만 모든 것이 영원할 수는 없었습니다. 2022년부터 2024년까지 예일 포트폴리오는 S&P 500보다 연평균 8% 이상 낮은 성과를 기록했습니다. 이는 마치 20년간 우승을 차지했던 챔피언 팀이 갑자기 하위권으로 추락한 것과 같은 충격적인 변화였습니다.
더욱 놀라운 것은 2025년 예일이 “대체 자산” 포트폴리오의 상당 부분을 매각할 때, 약간의 할인된 가격에 팔아야 했다는 사실입니다. 이는 일부 투자 자산의 평가가 과대평가되었을 가능성을 시사하며, 마치 화려해 보였던 보석이 실제로는 유리구슬이었다는 것을 발견한 것과 같은 충격이었죠.
시장 환경의 근본적 변화
이러한 변화의 배경에는 두 가지 중요한 시장 환경 변화가 있었습니다. 첫째, 스웬슨이 이 기법을 도입했을 때는 “대체 자산”에 대해 아는 투자자가 거의 없었지만, 오늘날에는 기관과 부유한 개인들이 대체 자산을 널리 활용하고 있습니다. 마치 한때 비밀스러웠던 맛집이 유명해지면서 더 이상 특별하지 않게 되는 것과 같은 현상이 일어난 것입니다.
둘째, 사모 시장의 평가가 공공 시장과 비슷한 수준으로 치솟았기 때문에, 지금은 민간 수익률이 뛰어날 조건이 덜 유리해졌습니다. 새로운 투자 솔루션은 처음 도입하는 이들에게 종종 좋은 성과를 내지만, 시장은 결국 학습하게 되고, 비범한 기회들은 차익 거래로 사라지게 됩니다.
정치적 환경 변화의 영향
대학 기금의 새로운 위협
스웬슨 모델이 직면한 또 다른 큰 도전은 정치적 환경의 변화입니다. 오늘날 대학들은 연구 지원금이 수십억 달러씩 줄어들 위협에 직면해 있으며, 이는 대학의 교육과 연구라는 사명에 핵심적인 역할을 합니다.
하버드 대학만 해도 연방 정부에 의해 20억 달러 이상의 연구 자금이 동결된 것으로 밝혀졌습니다. 이는 마치 오랫동안 안정적이었던 월급이 갑자기 중단될 위험에 처한 것과 같은 상황입니다. 유동성 부족은 이러한 충격을 일시적으로 완화하기 위한 조정을 하는 대학의 능력을 심각하게 위협합니다.
유동성의 중요성 재부각
가장 큰 대학 기금에 부과되는 8%의 소득세는 문제를 더욱 악화시키고 있습니다. 포트폴리오의 광범위한 분산과 유동성 고려는 미래 자금 조달에 대한 불확실성이 큰 시기에 유용한 지침이 될 것입니다. 어떤 대학도 정부 지원 종료를 영구적으로 상쇄할 수 없으며, 기금은 빠르게 고갈될 것입니다.
개인 투자자에게 주는 교훈
높은 수수료의 함정
개인 투자자와 소규모 기금의 경우, 스웬슨 모델의 교훈은 더욱 명확합니다. 비록 대체 투자가 미래 초과 수익을 창출하더라도, 매우 높은 수수료로 인해 그 혜택을 누리기 어려울 수 있습니다.
일반적인 비용 구조는 투자 금액의 연 2% 수수료와 일정 수익률 초과 시 수익의 20%를 수수료로 부과하는 방식입니다. 마치 맛있는 케이크를 주문했는데, 배달비와 서비스 수수료로 케이크 값보다 더 많은 돈을 내야 하는 상황과 비슷합니다.
스웬슨이 성공할 수 있었던 이유
스웬슨이 예일대에서 성공적이었던 이유 중 하나는, 펀드 매니저들이 예일이 투자자로 참여하는 것을 명성으로 여기기 때문에 더 낮은 수수료를 협상할 수 있었기 때문입니다. 하지만 소규모 기관이나 부유한 개인들은 이러한 협상력을 갖지 못합니다.
투자 전략의 교훈과 미래 전망
과거 성공의 지속성에 대한 의문
3년간의 데이터만으로 미래를 단정하기는 어렵지만, 현재 상황은 분명한 시사점을 제공합니다. 과거의 성공적인 투자 전략이 영원히 지속될 것이라는 믿음은 위험할 수 있습니다. 시장은 끊임없이 변화하고, 한때 효과적이었던 전략도 시간이 지나면서 그 효과가 줄어들 수 있습니다.
수수료의 중요성
고(故) 존 보글의 조언을 다시 한 번 새겨볼 필요가 있습니다:
투자에서는 수수료로 내지 않는 만큼 얻는다.
이는 마치 물이 새는 양동이로 물을 길어 올리는 것과 같습니다. 아무리 많은 물을 길어 올려도, 구멍이 크면 결국 양동이는 비어버리게 됩니다.
현실적 투자 접근법의 필요성
스웬슨 모델의 성공과 최근의 부진은 투자 세계의 중요한 진실을 보여줍니다. 어떤 투자 전략도 영원하지 않으며, 시장 환경과 경쟁 구조의 변화에 따라 그 효과가 달라질 수 있다는 것입니다.
여러분이 투자를 고려할 때는 화려한 성공 스토리에만 현혹되지 말고, 현재의 시장 상황과 자신의 투자 목표, 그리고 무엇보다 수수료 구조를 면밀히 검토해야 합니다. 과거의 성공이 미래의 성공을 보장하지는 않으며, 때로는 가장 단순한 접근법이 가장 효과적일 수 있습니다.
투자의 세계에서 가장 중요한 것은 겸손함과 현실적 접근입니다. 스웬슨 모델의 변화는 우리에게 이러한 교훈을 다시 한 번 상기시켜 줍니다.
참고 자료: Burton G. Malkiel, The Wall Street Journal, “Diminishing Returns for University Endowments”